Luxemburg
16, boulevard Royal – L-2449 Luxembourg
 
Maandag tot vrijdag
8.00 u. tot 17.00 u.

Beleggers met een portefeuille vastrentende beleggingen vragen zich soms af of het geen goed idee zou zijn om te beleggen in effecten die luiden in een andere munt dan hun basismunt, vooral als zij daarmee een hogere rente kunnen opstrijken. Heel wat beleggers in de eurozone, waar de rente op schuldpapier met een korte tot middellange looptijd vaak dicht bij nul ligt, overwegen momenteel om die sprong te wagen, aangezien sommige andere munten een veel hogere rente bieden. Vaak willen beleggers daarbij niet alleen profiteren van de hogere rente, maar hopen ze ook op een stijging van de betreffende munt.

Nulrente in eurozone

Zo steeg de Indiase roepie in het eerste halfjaar van 2015 met bijna 8% tegenover de euro. Wanneer we daar de opgelopen rente op een in die munt luidende obligatie bijtellen, bijvoorbeeld van de IFC 8% 20.10.2019 (uitgegeven door de International Financial Corporation), komen we uit op een totaalrendement van 12%, als we ervan uitgaan dat de koers van de obligatie constant is gebleven (1). Een belegging in de in euro luidende Duitse staatsobligatie DBR 3,5% 04.07.2019 zou daarentegen slechts 1,75% hebben opgebracht, namelijk de opgelopen rente van de coupon van 3,5%, als we er ook hier van uitgaan dat alle andere factoren constant zijn gebleven.

Bron: Bloomberg

 Ontwikkeling van de Turkse lira (basis = 100)

Bron: Bloomberg

Beleggen in lokaal schuldpapier

Beleggers kunnen blootstelling aan buitenlandse munten verkrijgen via verschillende beleggingscategorieën, gaande van vastgoed tot aandelen. In een eerste stap kiezen zij vaak voor obligatiebeleggingen die luiden in de munt van het land. Uiteraard moet het mogelijk zijn om op de betrokken markt te beleggen. Dat is het geval voor bijvoorbeeld obligaties waarvan transacties worden afgehandeld via een internationale bewaarinstelling zoals Euroclear (bijv. Mexicaanse staatsobligaties) en euro-obligaties (bijv. de eerder vermelde obligatie van de International Financial Corporation).

Daarnaast houden beleggers die in een andere munt dan hun basismunt willen beleggen, niet altijd rekening met de redenen voor de hogere rente op dergelijke obligaties. Zo kunnen landen hun schuld op verschillende manieren beheren, wat de omvang van het aanbod aan obligaties in de lokale munt kan beïnvloeden. Zij kunnen bijvoorbeeld:

  • lenen op de lokale markt om lokale projecten te financieren (zoals de bouw van scholen en ziekenhuizen), wat de rente op obligaties in de lokale munt op termijn kan doen stijgen;
  • lenen op de buitenlandse markt om het obligatie-aanbod op de binnenlandse markt, en bijgevolg de stijging van de rente, te beperken;
  • de schuldendienst voor de buitenlandse overheidsschuld verhogen. Die schuldendienst kan nog meer toenemen als er geen buitenlandse deviezen meer binnenkomen (bij dalende grondstoffenprijzen kan dat bijvoorbeeld het geval zijn voor landen die met de export van grondstoffen het grootste deel van het nationale inkomen genereren).

Het is dus van het grootste belang dat beleggers de werkelijke oorzaken kennen van de hoge rente op obligaties die in een lokale munt luiden. Door bij de kwaliteitsanalyse ook de internationale rekeningen van de betrokken landen onder de loep te nemen, kunnen beleggers een idee krijgen van hoe aantrekkelijk een belegging echt is. Alvorens te beleggen in effecten in vreemde munten dienen beleggers zich de volgende vragen te stellen: is er een groeiend tekort op de lopende rekening door een te zware schuldendienst voor de buitenlandse schuld? Is het kapitaal productief genoeg zodat de buitenlandse leningen van het land voldoende binnenlandse inkomsten genereren om de schuldendienst voor de binnenlandse schuld te dekken? Beschikt het land over een stabiel politiek systeem dat goed bestuur en een degelijk economisch beleid aanmoedigt? 

Hogere rente betekent meer risico ...

Turkije is een goed voorbeeld. Al in 2005, toen de Amerikaanse dollar 1,35 miljoen Turkse lira waard was, boden Turkse staatsobligaties een rente van ca. 18%. De Duitse vijfjaarsrente, die als een referentierente wordt gezien, schommelde in die periode echter tussen 3% en 3,5%. Aan het begin van datzelfde jaar verving de Turkse regering de munt door de nieuwe Turkse lira, waarvan de coupures één miljoen keer kleiner waren. Ondanks die, trouwens oppervlakkige, maatregel kende de munt geregeld perioden van bijzonder hoge volatiliteit en min of meer korte perioden van sterke dalingen, zoals uit de onderstaande grafiek blijkt. De redenen voor die volatiliteit zijn enerzijds te vinden in het land zelf, zoals de crisis van de seculiere staat, de poging tot een verbod op de AKP (sinds 2002 aan de macht), de machtsstrijd tussen het leger en de regering-Erdogan, de forse toename van de reserves in buitenlandse deviezen met als gevolg een terugval van de Turkse lira, de AKP die de absolute meerderheid in het parlement verloor en, sinds juni, nieuwe risico's die de politieke stabiliteit kunnen verstoren. Anderzijds is de volatiliteit ook het gevolg van buitenlandse factoren zoals de val van Lehman Brothers in 2008, de problemen met Griekenland in 2011 en de aankondiging van de normalisering van het Amerikaanse monetaire beleid in 2013 en het verwachte effect daarvan op de evolutie van de dollar).

Opeenvolgende dalingen van de Turkse lira in de betreffende perioden

Bron: Bloomberg

Turkije is een extreem geval, omdat de economie of de rente op in lokale munt luidende staatsobligaties er steeds weer onder druk komt om politieke redenen. 

Een degelijke theoretische basis als uitgangspunt

Wanneer een belegger een vastrentende belegging in zijn basismunt vervangt door een belegging in een vreemde munt omdat die een hogere rente biedt, is het lang niet zeker dat hij daadwerkelijk een hoger rendement zal behalen. We herhalen dat het essentieel is om de economische fundamenten van een land te begrijpen alvorens in de munt van dat land te beleggen. Onze uiteindelijke beslissing hangt af van de koers van het economische beleid. Op basis van onze overtuigingen starten we daarna ons beleggingsproces door gebruik te maken van de verschillende beschikbare financiële instrumenten en mogelijkheden:

  • in harde munten luidende obligaties,
  • beschikbare looptijden in de betreffende munt,
  • in de lokale munt luidende obligaties, waarbij we opnieuw kiezen voor een optimale positionering op de rentecurve.

In het onderstaande schema vindt u enkele factoren waar wij rekening mee houden en de manier waarop wij dat doen.

 

Op relatief lange termijn is er een wisselwerking tussen het saldo van de betalingsbalans (saldo van de lopende rekening en de financiële rekening) en de koopkrachtpariteit enerzijds en de ontwikkeling van de wisselkoers anderzijds. Volgens de theorie van de koopkrachtpariteit doet een hoge inflatie de munt namelijk dalen. Een land heeft dan steeds meer van zijn eigen munt nodig om een buitenlands product tegen dezelfde prijs te kopen, waardoor het aanbod van de lokale munt stijgt en deze dus minder waard wordt tegenover de buitenlandse munt. Het monetaire beleid vervult daarbij een stabiliserende rol. Door de rente te verhogen, proberen de centrale banken in de lokale munt luidende obligaties aantrekkelijker te maken en dus de vraag naar hun munt te ondersteunen. Het economische beleid en de mate waarin de regering invloed uitoefent op de monetaire autoriteiten zijn dan ook belangrijke factoren, en de monetaire autoriteiten moeten hun beleid in alle onafhankelijkheid kunnen bepalen. 

Coherent en degelijk bestuur

Ook op het gebied van coherent en degelijk bestuur is Turkije een opmerkelijk voorbeeld. Recep Tayyip Erdogan oefent namelijk geregeld druk uit op de Turkse centrale bank. We hoeven voor een voorbeeld niet ver terug te gaan in de tijd. Toen beleggers in 2014 erg wantrouwig stonden tegenover de Turkse lira en het land zich voorbereidde op de parlementsverkiezingen van 2015, probeerde de toenmalige premier de centrale bank ervan te overtuigen de rente te verlagen. Dat deed hij overigens met succes. De eerste knip kwam er op 22 mei 2014 met een renteverlaging van 10% naar 9,5% (2).

De inflatie en de reële rente van een land zijn voor obligatiebeleggers van het allergrootste belang. Als die twee factoren zich gunstig ontwikkelen, lijkt het ons dan ook logisch dat in de eerste plaats de munt daarvan profiteert.

Bron: Bloomberg, Trading Economics

 

 

(1) De koers van de obligatie daalde in die periode in werkelijkheid met 3,73%, waardoor een deel van de meerwaarde werd uitgewist. Het totale rendement op die obligatie bedroeg over de eerste zes maanden van het jaar dus veeleer 8,27%. In dezelfde periode genereerde de DBR 3,5% 04.07.2019 in euro een rendement van slechts 0,25%.

(2) Eind juni bedroeg de beleidsrente 7,5%. De inflatie vertraagde en daalde van 9,16% in juni 2014 tot 7,2% een jaar later. 

Jean-Philippe Donge, Head of Fixed Income

Following his Master's degree in Business Engineering from the Louvain School of Management in Belgium, Jean-Philippe joined Banque de Luxembourg's Asset Management department in 2001. Three years in the Financial Analysis department convinced him of his ambition to become a fund manager. In 2003, he moved into portfolio management and currently he manages the bond funds of the BL-funds range, including BL-Global Bond, which has won a string of awards in Europe, including best euro-denominated bond fund in Europe.

Schrijf u in op
onze nieuwsbrief